中金转债，中金转债申购最新消息

2021-10-20浙商证券股份有限公司马莉对老板电器进行研究并发布了研究报告《老板电器2021年三季度业绩点评报告：吸油烟机、洗碗机销售增长，持续验证推荐逻辑》，本报告对老板电器给出买入评级，认为其目标价位为56.10元，当前股价为32.05元，预期上涨幅度为75.04%。

老板电器(002508)

公司发布2021年三季报，2021前三季度公司实现营业收入70.71亿元，同比增长25.68%，归母净利润13.42亿元，同比增长19.56%，业绩符合预期，维持买入评级。根据奥维数据，第三季度老板吸油烟机、洗碗机零售持续增长，市场份额持续扩大，持续验证我们此前“传统烟灶龙头效应+第二增长曲线明晰”的推荐逻辑。

投资要点

2021年前三季度归母净利润同比增长19.56%，业绩符合预期

2021年前三季度公司实现营业收入70.71亿元，同比+25.68%；Q3公司实现营业收入27.45亿元，同比+13.65%。受到去年同期高基数影响，公司Q3收入同比增幅相比Q2回落10.62pct。2021年前三季度公司实现归母净利润13.42亿元，同比+19.56%；2021Q3公司实现归母净利润5.52亿元，同比+8.14%。公司业绩符合我们的预期。

烟灶龙头优势拓展，逆境彰显龙头韧性

公司烟灶龙头优势拓展，产品结构调整引领量价双升。1）根据奥维云网，公司2021年前三季度吸油烟机线上、线下零售额市场份额分别为16.9%、30.5%，稳居市场第一，对比去年同期分别提升了1.2pct、2.6pct。2）受益于地产竣工面积增长向好，前三季度吸油烟机零售额线上、线下行业规模分别同比+14.3%、+5.7%，公司从中受益。2）老板把握吸油烟机消费升级趋势，推出单价6000元以上的双腔智能吸油烟机，大吸力、低噪音、智能化产品获得市场认可，结构性提升烟机均价。

第三季度老板吸油烟机线下零售额逆势增长。下半年受到消费不景气和局部疫情影响，7月、8月、9月吸油烟机行业线下零售额分别同比-8.4%、-25.3%、-7.2%，而老板把握厨电高端化、集成化趋势，在第三季度加大上新力度，推出集成吸油烟机、双腔大吸力等全新SKU，老板吸油烟机7-9月线下零售额逆势同比+10.38%（奥维云网）。

公司加大洗碗机上新力度，性能、品牌优势突出

老板加大上新力度，发力洗碗机市场。1）自20年下半年以来，老板全渠道共上新17款嵌入式洗碗机，而竞争对手方太、西门子分别上新12款、4款新品。2）老板洗碗机市场份额提升显著，新品开发取得成效。老板洗碗机2021年前三季度线下洗碗机零售额市占率达17.9%，同比+8.2pct。

老板洗碗机性能、品牌优势突出。1）产品方面，老板品牌洗碗机打造最适合中国人使用的洗碗机，四轴三叉型喷淋臂适应中国人重油的饮食习惯，同时老板洗碗机的高度也更适合中国人的身高。2）品牌方面，老板利用深耕吸油烟机形成的品牌力，以套系化销售的方式为洗碗机引流。同时，公司21年开始显著增加营销投入，通过“洗碗机节”、“100天免费试用”等活动打造“洗碗机普及计划”，有望进一步占领消费者心智。

原材料价格上行致毛利率承压，公司加大研发、销售投入

毛利率：公司2021年前三季度综合毛利率为56.11%，同比-0.95pct，Q3综合毛利率为54.74%，同比-4.42pct，主要是受到原材料价格上涨和原材料周转周期的影响。由于厨电行业竞争态势良好，老板电器定位高端、产品受众主要为价格不敏感人群，因此对下游有更大议价权，未来公司可以通过进一步提价消化原材料成本上升带来的影响。

净利率：公司2021年前三季度归母净利率为18.99%，同比-0.97pct；21Q3单季度归母净利率为20.11%，同比-1.03pct。公司前三季度销售费用/管理费用/研发费用分别为20.41/2.41/2.32亿元，分别同比+25.11%/+24.86%/+16.49%。2021年Q3公司销售费用/管理费用/研发费用分别同比+4.31%/+18.30%/+8.91%，Q3各费用同比增幅较21年前三季度有所回落。公司研发费用上涨来自加大吸油烟机、洗碗机和集成灶产品的研发和上新力度；同时，为抢占洗碗机行业消费者心智，公司在前三季度加大了销售投入，用于广告和营销活动。

盈利预测及估值

公司烟灶传统品类龙头优势拓展、市场份额持续提升，新兴品类进入高增赛道、一体机和洗碗机第二增长曲线明晰，业绩增长确定性强。预计公司2021-2023年归母净利润分别为19.7/24.2/29.8亿元，对应PE分别为16.2x/12.8x/10.3x。给予公司22年22倍PE，目标价56.10元，维持“买入”评级。

风险提示

原材料价格上涨超预期；需求不及预期；市场竞争加剧

中金岭南(000060.SZ)发布公告，自2021年8月31日至2021年9月16日，公司股票在连续13个交易日中已有10个交易日的收盘价格高于“中金转债”当期转股价格(4.63元/股)的130%(即6.02元/股)。若在未来17个交易日内，公司股票有5个交易日的收盘价格不低于当期转股价格(4.63元/股)的130%(即6.02元/股)，将触发“中金转债”的有条件赎回条款。

摘要

中金岭南拟发行规模为38亿元的可转债，扣除发行费用后全部用于多米尼加矿业公司迈蒙矿年产200万吨采选工程项目、丹霞冶炼厂炼锌渣绿色化升级改造项目、凡口铅锌矿采掘废石资源化利用技术改造项目，以及补充流动资金。

有色金属采选、冶炼一体化企业，海外项目增厚利润。公司为广东省国资委控制的国有企业，收入中贸易占比虽超过50%，但有色金属采选销售业务（毛利51%），有色金属冶炼加工销售业务（毛利32%）为其利润的核心来源，具体销售产品包括铅锌精矿产品、冶炼产品铅锭、锌锭及锌制品。公司另有有色金属的贸易业务，辅助公司掌握市场供求状况和价格变动趋势，提升公司的市场影响力和产品议价能力。公司在境内外拥有多座矿山，包括凡口铅锌矿（位于国内，铅锌资源储量为244.61万吨，年产铅锌精矿18万吨）、盘龙铅锌矿（位于国内）、迈蒙锌铜矿（位于多米尼加）、布罗肯山铅锌矿（位于澳大利亚），有色金属资源共计上千万吨，铅锌采选年产量超过30万吨。公司另有韶关冶炼厂、丹霞冶炼厂冶炼加工原矿。近年来公司各类金属矿的产量并未大幅增加，因此利润受金属价格波动影响较大，过去两年由于金属价格下滑，导致公司利润出现下滑。此次募投项目拟开发建设多米尼加矿业公司迈蒙矿地下矿山，设计生产规模200万吨/年，预计每年平均可生产精矿含锌、铜、银、金等多种金属合计约6万吨，提高公司在国际有色金属市场的市场地位。

估值处于上市以来较低位置，公司股价弹性较低。从估值来看，公司最新收盘价对应PE（TTM）为22X，估值处于历史较低位置，同行业可比公司兴业矿业PE（TTM）325.1X、华钰矿业PE（TTM）57.7X、盛达资源PE（TTM）31.1X，与同行业相比公司估值处于较低位置。过去1年股价年化波动约30%，整体上公司股价弹性较低。

平价保护较好、债底保护尚可。中金转债利率条款略低于市场平均，附加条款也无亮点。以对应公司发行公告日收盘价测算，转债平价为98.94元，平价保护尚可；在本文假设下纯债价值为88.29元、YTM为2.19%，债底保护尚可。

综合考虑本次转债条款、正股股价与基本面，建议申购本期转债。本次转债评级AA+、发行日平价98.94元，当前市场中可比标的明泰（最新收盘价110.32元、转股溢价率24.18%）、华钰（最新收盘价132.25元、转股溢价率-3.93%），博威（最新收盘价147.54元、转股溢价率 -1.44%），预计本次转债上市首日价格在108元左右；本次转债仅设置网上，假设原股东优先配售60%，则留给公众投资者的额度为15.2亿元，进一步假设网上600万户申购，则中签率在0.025%左右，建议一级市场可以申购，考虑到公司业务利润波动较大、二级市场参与须谨慎。

风险提示：有色金属价格波动，募投项目不及预期

正文

1）T-1日（2020年7月17日）：原股东股权登记日，配售代码“080060”，配售简称为“中金配债”，每股配售1.0645元面值可转债；

2）T日（2020年7月20日）：网上申购，代码为“070060”，申购简称为“中金发债”，下限为10张、1000元，上限为1万张、100万元；

3）简称为“中金转债”，债券代码为“127020”。

【可转债条款分析】

公司本期可转债发行规模为38亿元，发行期限6年。初始转股价为4.71元，按初始转股价计算，共可转换为8.07亿股中金岭南A股股票。转债全部转股对公司A股总股本的稀释率为22.60%，对流通股（非限售）的稀释率为22.61%，对流通股稀释率稍高。转股期从2021年1月25日起至可转债到期日（2026年7月19日）结束。

利率条款来看，可转债6年票面利率分别为0.2%、0.4%、0.6%、1.0%、1.5%、2.0%，略低于近期发行转债的平均票面利率水平；到期赎回价格为110元，处于市场平均水平。

信用评级来看，中诚信对主体与债项分别给予AA+、AA+的评级。增信方面，本次可转债无担保。

就转债的附加条款来看，各项条款设置中规中矩，1）转股价修正条款（15/30，85%）；2）有条件赎回条款为（15/30，130%）；3）回售条款（30，70%），三项附加条款均属于常规设置。

综合来看，公司本次发行利率略低于行业平均，附加条款也并无亮点。公司发行公告日收盘价为4.66元，对应平价为98.94元。本次发行的中金转债评级为AA+、期限为6年、7月15日6年期AA+级中债企业债YTM为4.3790%、中证公司债YTM为4.3444%，综合以上本文取YTM为4.36%，测算转债纯债价值为88.29元，债底保护尚可；到期收益率为2.19%，低于同期限国债收益率。

【正股基本面】

地方国资委控制的国有企业。截至2020年一季度末，公司主要股东为广东省广晟资产经营有限公司，持有公司27.51%的股权，广东省广晟资产经营有限公司为公司控股股东，广东省国资委间接持有中金岭南32.49%股权，为公司实际控制人。

有色金属采选、冶炼一体化企业。公司运营模式为“采选+冶炼”，即公司自身拥有矿山，通过对矿石采选并生产铅锌精矿，经过冶炼厂进一步冶炼为铅锌产品，并销售给下游企业。按行业分类，公司业务包括有色金属采选销售业务（锌精矿、铅精矿、硫精矿、铅锌混合精矿、电铅、精锌、白银），有色金属冶炼加工销售业务（锌锭及锌制品、铅锭、银锭），以及有色金属的贸易业务。按产品分类，公司营收主要源自有色金属的贸易业务，2019年此业务营收148.86亿，毛利0.03亿（营收占比65.29%，毛利占比0.14%），公司毛利主要源自治炼产品业务，2019年此业务营收47.92亿，毛利10.61亿（营收占比21.02%，毛利占比51.16%）；另外精矿产品2019年营收24.75亿，毛利6.74亿（营收占比10.85%，毛利占比32.50%）。分地区来看，公司营收6成左右源自海外，4成左右源自国内。

公司在境内外拥有凡口铅锌矿（铅锌资源储量为244.61万吨，年产铅锌精矿18万吨）、盘龙铅锌矿、迈蒙锌铜矿、布罗肯山铅锌矿等多个矿山，探明的铅锌等有色金属资源量上千万吨，铅锌采选年产金属量超过30万吨。公司另有韶关冶炼厂、丹霞冶炼厂从事铅锭、锌锭及锌制品的冶炼及销售。

原矿金属价格波动，采选加工成本上升。公司产品售价根据精矿中所含金属的市场价格、综合考虑加工费用、运费等市场因素确定成交价，而金属品市场价格取决于产品供需关系，以及各地区矿山开采运转情况。锌、铅等有色金属价格在今年3月份跌至周期底部之后，近期有所反弹，随着宏观经济的复苏还有一定反弹空间，但上行乏力，主因国内外矿产逐渐复产，且治炼厂原材料充足，供应端将抑制有色金属价格上行。公司近年采选、加工成本有所上升，2020年受疫情影响采选、加工成本有所回落。整体而言金属价格波动对公司利润冲击更大，致使公司2020年第一季度归母净利润同比下降45.35%。

毛利率、净利率下降。公司2017至2019年毛利率分别为14.14%、13.19%和8.93%，呈现波动下降趋势，其中核心业务铅、锌、铜采掘冶炼销售的毛利率是影响公司毛利率的核心因素，而高占比的贸易业务则是公司毛利率低于同行业可比公司的重要原因。此外近年公司期间费用率呈小幅下降趋势，管控较好，使公司净利率波动幅度小于毛利率，但也处于较低位置。

ROE、净利润波动较大。近年公司ROE呈现下降趋势，但因下游需求趋缓，有色金属价格下跌，导致公司核心业务所获利润不断下滑，影响到了公司的经营利润率与销售净利率，而公司相对较高的资产周转率无法弥补销售净利率的下滑，最终公司ROE也逐渐下滑，预期疫情会对公司2020年ROE造成更大影响。2020年第一季度公司ROE为1.3%，相较2019年同期下降1.2%。利润层面，贡献毛利的精矿与冶炼业务近年来规模并未出现显著增长，因此公司利润主要随金属价格的波动而波动。

【转债募投项目分析】

本次可转债发行规模为38亿元，扣除发行费用后全部用于 多米尼加矿业公司迈蒙矿年产200万吨采选工程项目、丹霞冶炼厂炼锌渣绿色化升级改造项目、凡口铅锌矿采掘废石资源化利用技术改造项目以及补充流动资金。

多米尼加矿业公司迈蒙矿年产200万吨采选工程项目。该项目实施地点为多米尼加共和国迈蒙镇迈蒙矿，拟开发建设多米尼加矿业公司迈蒙矿地下矿山，设计生产规模200万吨/年，矿山服务年限19年，预计将延长迈蒙矿服务年限，提升迈蒙矿价值。建设期为3年。项目实施后，预计每年平均可生产精矿含锌、铜、银、金等多种金属合计约6万吨，提高公司在国际有色金属市场的市场地位。

丹霞冶炼厂炼锌渣绿色化升级改造项目。该项目实施地点为广东省韶关市仁化县境内中金岭南丹霞冶炼厂，项目由炼锌渣处理系统、综合回收系统、烟气制酸及脱硫系统、辅助生产部分等组成，年处理废渣28.7万吨。建设期为1.5年。项目实施后将对炼锌渣中有价金属如锌、铅、铜、银、镉、钴、硫等进行充分回收，提升公司经济效益。

凡口铅锌矿采掘废石资源化利用技术改造项目。该项目实施地点为广东省韶关市仁化县境内中金岭南凡口铅锌矿，拟建设破碎洗矿筛分车间、抛矿车间、制砂筛分车间、过滤车间及产品堆场和-1mm物料堆场，建设规模2,800t/d，产品为一定规格的砂、碎石及低品位矿石。建设期为1年。项目实施后，现有废石堆场废石可作为原材料来源之一，加工成为工程建设用砂石，回收有价矿石，解决废石出路问题，利于矿山安全、环保、经济效益。

免责声明：

本微信号推送内容仅供招商证券股份有限公司（下称“招商证券”）客户参考，其他的任何读者在订阅本微信号前，请自行评估接收相关推送内容的适当性，招商证券不会因订阅本微信号的行为或者收到、阅读本微信号推送内容而视相关人员为客户。

完整的投资观点应以招商证券研究所发布的完整报告为准。完整报告所载资料的来源及观点的出处皆被招商证券认为可靠，但招商证券不对其准确性或完整性做出任何保证，报告内容亦仅供参考。

在任何情况下，本微信号所推送信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。除非法律法规有明确规定，在任何情况下招商证券不对因使用本微信号的内容而引致的任何损失承担任何责任。读者不应以本微信号推送内容取代其独立判断或仅根据本微信号推送内容做出决策。

本微信号推送内容仅反映招商证券研究人员于发出完整报告当日的判断，可随时更改且不予通告。

本微信号及其推送内容的版权归招商证券所有，招商证券对本微信号及其推送内容保留一切法律权利。未经招商证券事先书面许可，任何机构或个人不得以任何形式翻版、复制、刊登、转载和引用，否则由此造成的一切不良后果及法律责任由私自翻版、复制、刊登、转载和引用者承担。