流动性效应(600976股票)
流动性效应(600976股票)
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核心结论：
1. 美股50年，4次小盘风格背后的两种场景——低基数效应与新兴产业催化
大小盘行情的背后反映的是宏观环境或行业格局的变化带来的相对业绩的变化。美股过去50年，一共有4次小盘股行情，均是成于动荡年代或事件危机之后。
总结来说，超额表现的场景有两种：一是相对业绩差的修复，主要存在于危机之后的一段时间内，小盘股盈利修复弹性更大；二是政策、产业或贸易环境催化的增量经济的机会，若叠加了时代性质的转型经济环境，则持续时间更长。
2. 今年，A股的小盘风格同时来自两种场景的叠加
2月以来，A股的中小盘风格持续占优，这背后的支撑同时来自两种场景的叠加：一是全球疫情的危机模式之后，小盘股由于低基数效应，业绩弹性更大。二是存量经济向增量经济过度，政策与产业周期共同驱动“硬科技”板块高增长。
3. 大小盘风格背后，超额收益的决定因素——相对增速高低
拉长A股的历史来看，2017年之前，多数年份表现为小盘风格，这一点与美股差异较大，可能原因在于过去宏观环境的大起大落。
但是市场对于中短期增速的偏好，不管是A股过去30年，还是美国、日本等市场过去50年的市场表现，万变不离其宗的规律仍是“景气度高低决定涨幅大小”。
4. 明年，疫情导致的低基数效应消失后，A股的大小盘风格怎么看?
①从基数效应来看：明年小盘股的低基数效应大多数都会消失，例外情形是明年“困境反转”的板块。
②从增量经济的角度：“硬科技”推动的增量经济大概率能够持续，这一层面仍会支持相关板块业绩持续占优，但板块内部分化，需重点把握景气度能够延续的方向。
③明年可能有阶段性的大盘蓝筹占上风的行情，但中期来看，仍然是以新兴经济主导的中小盘风格。
资产配置：明年业绩占优的两类资产：一是基数效应的逻辑中，推荐明年“困境反转”的板块：汽车及零部件、猪肉、必选食品、旅游出行等。二是在增量经济的逻辑中，推荐计划经济相关的、景气度能够延续的光伏、风电、军工、储能、新能源运营商等“硬科技”板块。
正文：
根据美股过去50年大小盘风格轮动的规律和内因，持续的小盘股行情一般出现于两种情形：①危机之后的低基数效应（小票业绩占优）、②新兴产业长期占主导（产业结构转型）；而今年的A股同时叠加了这两种情形。
临近年底，小盘行情再次表现十分突出，除了上述提到的两条核心因素之外，还叠加了赛道板块行情扩散、内部高低切换、年底资金调仓等因素。
美股50年——4次小盘风格两种场景，低基数效应与新兴产业催化
大小盘行情的背后反映的是宏观环境或行业格局的变化带来的相对业绩的变化。
美股过去50年，一共有4次明显的小盘股行情，均是成于动荡年代或事件危机之后。
对于美股过去50年，有利于小盘风格、有利于大盘风格的环境，总结
首先，有利于小盘题材股的环境：
（1）事件危机之后的低基数效应（持续半年-1年）：低基数带来的小盘股业绩阶段占优，多出现于事件危机之后的年份，一般也会叠加财政和货币刺激带来的流动性过剩效应。比如金融危机之后的2009年、新冠之后经济恢复下半程（2020年底-2021年上半年）。
（2）动荡年代之下的产业转型背景（持续2-5年）：每个大动荡背后都由一系列不利的因素共同促成，比如政策持续紧缩刺破资产泡沫（70年代中后期）、地缘战争等极端宏观环境（90年代初的海湾战争、00年代初的阿富汗战争、伊拉克战争），而此时经济面已开始下行甚至进入衰退阶段。
而另一层面，国家为了振兴经济，政策面通常开始寻求经济结构与产业结构转型，符合时代背景的新兴产业反而进入政策蜜月期，如70年代中后期的计算机与半导体、90年代初期的互联网科技。
带来的结果是：一方面，与宏观经济相关度高的大盘蓝筹整体低迷，另一方面，代表增量经济方向的新兴产业业绩相对突出，这时候市场往往由小盘题材行情主导。
（3）总结来说，小盘股超额表现的场景有两种：
①相对业绩差的修复，主要存在于危机事件冲击过后的一段时间内，小盘股盈利修复弹性更大（基数作用或者流动性过剩，通常存在于经济复苏的后半段，业绩弹性更大）；
②政策、产业或贸易环境催化的增量经济的机会，若叠加了时代性质的转型经济环境，则持续的时间可能较长。
另外，有利于大盘蓝筹股的环境：
（1）最有利于大盘蓝筹股的宏观组合是经济“温和增长+温和通胀”。这是最理想的组合，此时，业绩稳定增长，又无政策快速收缩的担忧。美股80年代之后，多数年份表现为大盘股行情。比如1984-1991年、1994-2000年、2004-2008年、2010-2019年。
（2）事件危机的年份是否会有持续性的风格切换，取决于事件冲击程度的大小。小事件则延续大盘风格，大事件则阶段切换小盘风格。风格延续大盘行情的情形，比如87年“黑色星期一”、97年东南亚金融危机；风格阶段性转为小盘行情的情形，比如09年次贷危机、20-21年新冠疫情。
（3）美股市场长期来看，只要经济稳步向上，大盘蓝筹是胜率更高的方向。美股50年，大盘风格跑赢的概率为75%，小盘风格为25%（刨掉风格不明显的4年，80-83年）。
今年，A股的小盘风格同时来自两种场景的叠加
年初以来，A股市场出现了中小盘风格持续占优的行情，这也是2016年之后最为持续的一波中小盘行情。这背后的支撑同时来自两种场景的叠加：
一是复苏后半段，小盘股由于低基数效应，业绩弹性更大。2021年进入疫后复苏后半段，大部分公司的业绩得到普遍修复，而低基数作用也使得中小市值公司的业绩弹性更大。另外，2016年以来，大盘蓝筹与中小市值公司走势和估值的*分化，在业绩收敛的前提下，也得到修正，并使得小盘股的行情进一步扩散。
二是存量经济向增量经济过度，政策与产业周期共同驱动“硬科技”板块高增长。2016年以来的大盘蓝筹行情，本质上是在供给侧改革下，资金寻找高盈利能力、高性价比的方向。而在2020年下半年以来，经济结构的战略转型期的特点越发突出，而产业层面，能源革命、智能化、国产替代、军备需求等多条线索，均指向经济增量方向——锂电、光伏、储能、半导体、汽车电子、军工等“硬科技”赛道。也因此，围绕着“硬科技”方向的中小市值公司、政策力推的专精特新公司表现得更加活跃。
拉长A股的历史来看，在2017年之前，多数年份表现为清晰的小盘股风格，这一点与美股的差异较大。我们认为可能的原因在于：
①在90年代与00年代，国内经济持续高速增长，在这种整体增量经济的环境下，中小市值公司获得持续成长的空间。
②而在2010年以来经济增速下台阶的过程中，经济结构转型与新兴产业政策也驱动着小盘股行情从2012年到2015年逐步演绎到*。
③2016年是风格的转折年，2017年之后，市场进入了由供给侧改革与去杠杆主导的存量经济时代，大盘蓝筹风格持续占上风。
④进入2021年，市场风格再次向小盘股风格切换，此时的达观背景环境是能源革命与国产替代主导的增量经济时代。
大小盘风格的决定因素——相对业绩增速的高低
上文中，我们讲到，从美股1970-2019年这50年来看，大小盘行情的背后反映的是宏观环境或行业格局变化带来的相对业绩的变化，对风格因素起作用的也是市场对于中短期盈利增速高低的追逐。
市场对于中短期增速的偏好，不管是A股市场，还是美国、日本、德国等市场，都有相通之处，万变不离其宗的规律仍是“景气度高低决定涨幅大小”。
因此，我们在面临宏观环境与大小盘风格难以判断的时候，也可选择淡化风格，而去关注年度维度超额收益最核心的影响因素——净利润增速的高低，选择当年相对业绩趋势占优或高增长的行业。
同样，我们将A股过去30年，每年的净利润增速分为10组，取每组当年涨幅中位数，可以看到：不管市场是牛市、熊市还是震荡市，不管宏观经济是上行还是下行，每年涨幅大小与增速高低均存在显著的线性正相关关系。
明年，低基数效应消失后，A股的大小盘风格怎么看
展望明年，A股的小盘股风格能否持续今年的强势表现？本质上仍要分析带来小盘股业绩占优的两种场景能否延续。
首先，从基数效应来看：明年小盘股的低基数效应大多数都会消失，这一层面的优势弱化。例外的情形是明年具备“困境反转”的板块。
其次，从增量经济的角度：“硬科技”推动的增量经济大概率能够持续，这一层面仍会支持相关板块业绩持续占优，但板块内部分化，小市值的贝塔行情预计也会有所弱化。部分“硬科技”板块在今年业绩普遍高增之后，明年也会面临增速的回落或是行业格局的变化，比如锂电和光伏的中上游材料等。因此，明年的“硬科技”赛道内部不可避免也会有分化，需重点把握景气度能够延续的方向。
另一层面，明年大盘蓝筹的业绩增速能否起来，核心也要看明年传统经济的信用扩张力度。目前来看，政策基调大概率延续新兴经济的结构性扩张方面，而基建、地产等传统经济更多的是托底式的扩张或季度性的脉冲。业绩决定风格，这意味着，在明年可能有阶段性的大盘蓝筹占上风的行情，但中期来看，仍然是以新兴经济主导的中小盘风格。
因此，在配置上，我们仍看好明年业绩占优的两类资产：
一是基数效应的逻辑中，推荐明年“困境反转”的板块：一类是自身能够“困境反转”的板块：汽车及零部件、猪肉、必选食品等；另一类是外部政策刺激才能够“困境反转”的板块：旅游出行、地产链条等。
二是在增量经济中，推荐景气度能够延续的光伏、风电、军工、储能、新能源运营商等“硬科技”赛道。理由在于：从自上而下的宏观环境来看，总需求包括投资和消费需求可能都较一般。这种情况下，我们尽可能寻找逆周期属性最强的板块，即基本面和盈利不受总量经济回落冲击的板块。因此，在硬科技赛道中，我们更加关注具备类似属性的板块：光伏、风电、军工、储能、新能源运营商等。
风险提示：宏观经济风险，国内外疫情风险，业绩不达预期风险等。
本文
5月31日丨健民集团(600976.SH)发布2022年限制性股票激励计划(草案)，拟授予的限制性股票数量为36.96万股，占2022年激励计划草案公告时公司股本总额153398600股的0.24%。2022年激励计划与2021年激励计划合计授予权益总量143.2001万股，占公司股本总额153398600股的0.93%。
2022年激励计划涉及的激励对象共计6人，占公司全部职工人数的0.3%；包括公司董事长、总裁、部分副总裁、董事会秘书及核心技术人员。所有激励对象均在公司担任核心管理职务，并与公司签署劳动合同，在公司(含全资子公司)领取薪酬。
2022年激励计划所涉限制性股票的授予价格为每股20.58元，即满足授予条件后，激励对象可以按每股20.58元的价格购买公司限制性股票。
为了应对居高不下的通胀率，美联储近日宣布加息25个基点，而且美联储还暗示今年可能还会有4-5次的加息。受此影响，全球已经有30多个国家的央行也纷纷跟进。
多数国家的央行选择跟着美联储一起加息的原因是，美联储加息，如果这些国家不跟，美元就会进入到升值周期，那么大量游资会流出这些国家，流向美国，这就会导致其他国家的资产价格暴跌。为了不被美国割韭菜，大多数国家只能被迫选择加息。
但令人感到奇怪的是，全球都在加息，只有中国和日本却是选择降息。我国央行从去年以来，数次降准降息，释放上万亿的流动性，国内银行的存款利率也呈现下降的趋势。那么，美联储加息，中国央行为什么要降息呢？
第一，中国有巨额的美元外汇储备，即使是美联储加息之后，美元出现升值，人民币汇率可以保持稳定，因为我国可以抛售外汇储备，来稳定人民币汇率。
第二，现在国内实体经济还是比较低迷，各行各业都不景气。如果我国央行跟着美联储一起加息，就会增加国内实体经济的融资成本，届时企业和个人的投资意愿就会降低，这样就不利于实体经济的发展。
第三，较为稳定的人民币汇率才更有利于中国的对外出口贸易。目前，国内消费对经济贡献有限，而靠基建和房地产投资又不是长久之计，所以，只能更多地依赖于出口贸易。实际上，人民币汇率现在稳中有降，才更有利于今年中国经济的稳定增长，而一味的单边升值，也不利于中国出口。
与中国央行选择降息一样，日本央行也没有跟着美联储一起加息，当然，日本央行也有大量的美元外汇储备，这样可以确保日元的相对稳定。而日本央行不愿意跟美联储加息还有以下几个因素：
首先，由于日本是一个岛国，国内的资源也非常有限，其经济主要依赖于出口，如果日元跟着美元一起升值，会导致日本商品的竞争力会减弱，这对日本出口贸易的影响会很大。
再者，日本自从上世纪90年代初房地产泡沫破灭之后，日本经济一直处于低增长状态之中，GDP增速始终在原地踏步，在这种情况之下，日本央行是很难跟着美联储一起加息的，如果贸然加息，会进一步降低企业和个人的投资，会使经济进一步出现衰退。其实，只要日本经济不是处于较高的增速之中，日本央行是不可能选择加息的。
最后，日本目前正处于严重的老龄化社会，就是老年人口越来越多，年轻人口越来越少。而且，老年人拥有大量财富，但是消费能力有限，而年轻人收入不高没钱消费。如果日本央行宣布加息，很可能会降低日本国民的消费愿望，这将会使得日本的消费力越来越弱。所以，日本央行也是很难跟着美联储一起加息的。
从目前来看，美联储今年还会有几次加息，多数国家也不得不被动加息。而与全球都在加息不同，中国和日本都没有跟着加息，反而都在逆势降息。对于中国来说，有强大的外汇储备，可以确保人民币汇率的稳定，如果加息反而会对国内的实体经济发展和出口不利。
同时，对于日本来讲，由于其经济增长缓慢，加息反而会加快衰退步伐，同时也不利于日本国内的消费，更不利于日本商品的出口。所以，全球进入到加息潮之中，中国和日本却逆势降息的原因就在这里。
日前，央行举行2021年第三季度金融统计数据新闻发布会，人民银行货币政策司司长孙国峰对后续货币政策的走势进行了回应。他表示，人民银行将综合考虑流动性状况、金融机构需求等情况，灵活运用中期借贷便利、公开市场操作等多种货币政策工具，适时适度投放不同期限流动性，熨平短期波动，满足金融机构合理的资金需求，保持流动性合理充裕。
央行15日已针对10月到期的中期借贷便利（MLF）进行了等量平价续做。当日开展5000亿元MLF操作和100亿元逆回购操作。操作利率为2.95%，与上月持平，连续19个月未发生变化。对于央行等量平价续做这一操作，东方金诚首席宏观分析师王青认为，本月MLF连续第二个月高额等量续做，表明政策面支持目前银行体系中长期流动性适度宽松，有助于四季度展开一轮边际宽信用过程。
今年四季度仍将有大规模MLF到期。据国泰君安证券研报测算，四季度流动性缺口较大，各月均在万亿元级别。一方面是MLF到期量规模庞大，10月至12月分别为5000亿元、10000亿元和9500亿元，合计2.45万亿元，另一方面四季度地方债发行提速，截至9月30日，地方债发行5.62万亿元，进度为71.4%，往年同期为91%，流动性吸收效应较强。
对于央行会通过何种操作弥补四季度流动性缺口，孙国峰表示，四季度，银行体系流动性供求将继续保持基本平衡，不会出现大的波动。对于政府债券发行和税收缴款以及MLF到期等阶段性影响因素，人民银行将综合考虑流动性状况、金融机构需求等情况，灵活运用MLF、公开市场操作等多种货币政策工具，适时适度投放不同期限流动性，熨平短期波动，满足金融机构合理的资金需求，保持流动性合理充裕。同时，结构性货币政策工具的实施在增加流动性总量方面也将发挥一定的作用。
“近期，人民银行还推动常备借贷便利（SLF）操作方式改革，有序实现全流程电子化，这有利于提高SLF操作效率，稳定市场预期，增强银行体系流动性的稳定性，维护货币市场利率平稳运行。”孙国峰表示。
对于后续整体货币政策思路，孙国峰指出，下一阶段，稳健的货币政策将灵活*、合理适度，以我为主、稳字当头，做好跨周期调节，统筹考虑今明两年政策衔接。人民银行将综合运用多种货币政策工具保持流动性合理充裕，增强信贷总量增长的稳定性。持续释放贷款市场报价利率（LPR）改革效能，稳定银行负债成本，推动小微企业综合融资成本稳中有降。发挥好结构性货币政策工具作用，引导金融机构加大对中小微企业、绿色发展等重点领域和薄弱环节的支持力度，增强人民币汇率弹性，发挥汇率调节宏观经济和国际收支自动稳定器的作用，引导市场主体树立风险中性理念，加强跨境资本流动宏观审慎管理，保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定。
经济参考报
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